Україна вже понад 500 днів переживає широкомасштабне вторгнення. За цей час удалось не тільки вистояти, даючи збройну відсіч ворогу, а й утримати економіку. Попри постійні обстріли росіянами об'єктів критичної інфраструктури по всій території країни, вчинення теракту на Каховській ГЕС, блокади морських експортних шляхів, макроекономічна ситуація в країні залишається стабільною. Більше того, банківська система зберігає довіру своїх клієнтів, гривня в останні місяці зміцнилась, а настрої бізнесу поступово покращуються. Укрінформ розпитав заступника голови Національного банку Сергія Ніколайчука детальніше про поточну макроекономічну ситуацію. Зокрема, про перспективи відновлення кредитування банками реального сектору, можливості повернення до гнучкого курсу та зниження облікової ставки.

- За першими оцінками Нацбанку, підрив росіянами Каховської ГЕС додасть до інфляції 0,3 відсоткових пункти. Чи ви вже робили більш глибокий аналіз економічних наслідків цього масштабного теракту для країни?

- Звичайно, ми проаналізували усі можливі наслідки, розуміючи, що вони будуть досить значними, як для екології України в довгостроковій перспективі, так і для економіки регіону та країни в цілому. Трагедія на Каховській ГЕС матиме глибокі гуманітарно-економічні негативні наслідки, пов'язані з затопленням населених пунктів, з проблемами з водопостачанням у Дніпропетровській, Херсонській та Запорізькій областях, веденням господарської діяльності. Це безумовно вплине на торговий баланс країни найближчим часом. Однак, якщо говорити про оцінку впливу на інфляцію, ми її не змінювали – вона становить додаткові  0,3 в.п.

Говорячи про вплив на ВВП в цілому, насамперед варто відзначити, що ризики для економіки найбільше сконцентровані у скороченні її потенціалу. Водночас, у короткостроковому періоді вплив буде обмеженим. Ми залишаємо ту оцінку, яку анонсували раніше, що через підрив Каховської ГЕС негативний внесок у зміну реального ВВП становитиме 0,2 в.п. у 2023 році.

Але одразу хотів би зазначити, що в нашому липневому макропрогнозі, який ми представимо наприкінці місяця, скоріш за все будуть кращі очікування і по ВВП, і по інфляції на цей рік. З часу нашого останнього квітневого прогнозу економічна ситуація розвивалася краще, а інфляція знижувалася значно стрімкіше, ніж прогнозувалося. Тож маємо підстави сподіватися на кращий результат.

- На початку року Нацбанк прогнозував, що цьогорічний урожай буде на 15% меншим, ніж торік, враховуючи поточну ситуацію із затопленням півдня України, чи переглядали прогноз обсягів зернових на цей рік?

- Ми будемо переглядати оцінки врожаю цього року. І, хоч як би це парадоксально звучало, ці оцінки будуть вищими, ніж ми очікували у квітні. Дійсно підрив Каховської ГЕС має певний негативний ефект. Водночас, якщо говорити про вплив на обсяги вирощування зернових, то він буде мінімальним, адже на момент екотеракту озима пшениця знаходилася на стадії вегетації і практично не залежала від зволоження. Тим більше, що тих озимих, що є на території Херсонської та Запорізької областей, які все ж постраждали від затоплення, зовсім небагато. Звісно, наслідки затоплення частини півдня країни матимуть вплив у наступні роки, але на результати цього року вони вплинуть не суттєво.

Більше того, досить волога погода останніх тижнів сприяє покращенню оцінок врожайності пізніх зернових у інших областях України. Тому, враховуючи цей факт та інші чинники, ми з високою ймовірністю будемо переглядати прогноз у бік підвищення.

- Зараз “зерновий коридор” працює з перебоями, його доля після 17 липня невизначена, також пʼять сусідніх країн до середини вересня продовжили заборону ввезення агропродукції з України. Як це може вплинути на надходження валютної виручки від експорту та чи матиме вплив на курс?

- Дійсно, ситуація у другому кварталі була досить складною, як з точки зору функціонування "зернового коридору", так і зниження наших можливостей експорту до сусідніх країн, які ввели відповідну заборону. Та все ж, результати другого кварталу перевищили наші очікування. Ми бачимо, що ті альтернативні маршрути постачання, які були налаштовані з початку повномасштабної війни, наш бізнес використав максимально ефективно. Це дало змогу компенсувати втрати від європейських заборон та перебоїв з роботою "зернового коридору".

У другому півріччі ризики для нарощування експортної виручки збільшуються: і з "зерновим коридором" не все поки зрозуміло, і заборону на експорт агропродукції наші сусіди продовжили до середини вересня.

Водночас ми очікуємо, що вдасться мінімізувати втрати виручки найближчим часом, з огляду на вищу пропускну спроможність альтернативних каналів експортного постачання української продукції. Крім того, ми очікуємо, що агропродукцію, яка не буде вивезена в цьому році, експортують у 2024 році, що дасть змогу компенсувати втрати.

На сьогодні ситуація на валютному ринку не викликає занепокоєння. Можливі втрати від експорту цілком абсорбовані надходженнями міжнародної допомоги.

- У НБУ неодноразово заявляли, що країна повернеться до гнучкого курсу, тільки-но дозволить ситуація. Чи можна стверджувати, що така ситуація вже назріває, чи доведеться все ж почекати завершення війни?

- Минулого тижня ми оприлюднили публічну версію стратегії пом'якшення валютних обмежень, переходу до гнучкого обмінного курсу та повернення до інфляційного таргетування. У ній ми зазначили ті передумови, на які звертаємо увагу, коли оцінюємо можливість повернення до гнучкого курсоутворення. Їх кілька: це керована ситуація на валютному ринку, достатній обсяг міжнародних резервів, пом’якшення низки обмежень, що дозволяють нам мінімізувати різницю між курсами на різних сегментах валютного ринку, стійке зниження інфляції та дієвість наших монетарних інструментів для забезпечення привабливості гривневих активів.

Протягом останніх місяців маємо суттєвий прогрес за всіма цими напрямами. Тож, відповідаючи на ваше питання, скажу так – ситуація вирівнюється і є надія, що закінчення війни чекати не доведеться. Можливо, умови для переходу до гнучкого курсоутворення виникнуть і раніше. Але поки що нічого конкретно не обіцяємо.

У будь-якому випадку, зміна режиму не означатиме, що НБУ перестане контролювати ситуацію на ринку. Підвищення гнучкості відбуватиметься дуже поступово, а НБУ і надалі буде присутній на ринку з інтервенціями.

- А як оцінюєте ефект останніх пом'якшень на валютному ринку, а також – на скасування яких ще валютних обмежень можна чекати найближчим часом, до гіпотетичного рішення про повернення до вільного курсоутворення?

- Сьогодні стан валютного ринку залишається досить стійким. З березня по червень обсяг наших щомісячних інтервенцій з продажу валюти на ринку не перевищував 2 млрд дол. Для порівняння, влітку минулого року цей обсяг сягав близько 4 млрд дол. на місяць.

Тому ті пом'якшення валютних обмежень, які ми запроваджували, дозволяли зберігати цілком прийнятний для нас стан валютного ринку і водночас розширили можливості бізнесу.

На першому етапі пом'якшення валютних обмежень, який зараз впроваджується, фокус направлено на мінімізацію множинності обмінних курсів. За цим напрямком маємо гарні результати. При цьому в нас ще залишаються додаткові можливості збільшення пропозиції та зменшення попиту на готівковому валютному ринку, але застосуємо їх за потребою.

Також у фокусі нашої уваги – лібералізація торгових операцій. Фактично, сьогодні в Україні дозволено імпорт усієї номенклатури товарів. У сфері послуг є ще низка обмежень, але вони пов'язані насамперед з високими ризиками використання цих операцій для втечі капіталу.

Ще один важливий напрям – сприяння новим кредитам та інвестиціям. У червні було ухвалено кілька рішень у цьому напрямку, які стосувалися насамперед кредитів. Це дозвіл на репатріацію доходів, відсотків та основної суми за кредитами, які надаються чи гарантуються міжнародними фінансовими організаціями, експортно-кредитними агентствами, чи державними органами наших міжнародних партнерів.

Також ми дозволили репатріацію виплат за основною сумою та за відсотками для нових зовнішніх кредитів. Наразі готуємо подібні рішення по можливості репатріації доходів від інвестицій. На нашу думку, це дозволить стимулювати приплив нових інвестицій в країну, необхідних для економічного відновлення.

- Перегляд офіційного курсу в той чи інший бік на тлі певного посилення гривні можливий? За яких умов?

- Я думаю, що сьогодні у нас немає жодних підстав для переприв'язки офіційного курсу в той чи інший бік. Водночас, коли ми говоримо про можливе повернення до принципів гнучкого курсоутворення, то зрозуміло, що такий перехід зумовить і певну гнучкість офіційного обмінного курсу. Він визначатиметься на ринковій основі за результатами операції на міжбанківському ринку, а НБУ підтримуватиме ринок, суттєво обмежуючи коливання. За такого режиму курс зможе як послаблюватися, так і зміцнюватися.

- Низка заходів НБУ з валютного регулювання, а також стабільні надходження міжнародної фінансової допомоги позитивно вплинули на курс. Більше того, сприяли зменшенню різниці між офіційним та готівковим курсами до якихось пару відсотків. Це вже неабиякий успіх порівняно з тим, що відбувалося з курсом на початку повномасштабного вторгнення. Які зараз найбільші ризики для гривні, окрім потенційного зриву роботи «зернового коридору»?

- Ключовий ризик для курсової стійкості у нас незмінний ось уже понад п'ять сотень днів – це непередбачуваність наслідків війни. Цей чинник генерує ризики погіршення очікувань, і через це ми змушені дотримуватися досить жорсткої монетарної політики, аби нейтралізувати його вплив. Однак, як я вже говорив, ситуація протягом останніх місяців була досить сприятливою і нам вдавалося мінімізувати вплив цього чинника.

Наша жорстка монетарна політика, політика дорогих грошей, у тому числі, була спрямована на зменшення ризику недостатньої строковості коштів у банківській системі. Низка монетарних заходів після підвищення облікової ставки до 25% у червні минулого року покращила привабливість гривневих активів та строковість вкладів фізичних осіб у банківській системі.

Мова йде і про використання механізму обов'язкових резервів, і про зміну нашого операційного дизайну, зокрема через запровадження тримісячних депозитних сертифікатів для банків у прив'язці до їхніх успіхів у збільшенні обсягів строкових гривневих депозитів фізичних осіб. До того ж наші спільні дії з урядом та Міністерством фінансів, спрямовані на  уникнення емісійного фінансування бюджету цього року, теж стали вагомим кроком на шляху до покращення інфляційних та курсових очікувань.

- У Нацбанку все частіше лунають меседжі про необхідність зниження облікової ставки. Коли, за вашими прогнозами, почнеться процес?

- У січні цього року ми прогнозували, що цикл зниження облікової ставки зможемо розпочати тільки наступного року. Наш квітневий прогноз уже передбачав, що перші кроки у бік її зниження будуть зроблені вже в четвертому кварталі цього року. Однак за результатами червневого обговорення на Комітеті з монетарної політики (КМП - ред.) більшість його членів вважають імовірним зниження облікової ставки вже на найближчому засіданні. Маємо тенденцію до зниження інфляції, ситуація на валютному ринку теж досить стабільна, тому я думаю, зниження облікової ставки цілком ймовірне вже незабаром.

- Наскільки стрімким може бути  її зниження? І як перегляд ключової ставки сприятиме економічній активності бізнесу під час війни?

- Ми готуємо новий макроекономічний прогноз, який охоплюватиме цей та наступні два роки. Власне облікова ставка є важливим компонентом цього прогнозу, адже, маючи траєкторію зміни ключової ставки, оцінюючи усі її ризики для інфляції, валютної стійкості та інших показників, ми й будемо оцінювати “величину” першого кроку.

За поточних умов зниження облікової ставки дійсно може дати додатковий імпульс до відновлення кредитування на тлі пожвавлення економічної активності. Ми вже бачимо певні паростки цього процесу, пов'язані насамперед з покращенням очікувань бізнесу щодо майбутньої економічної ситуації. Це підтверджують як результати опитувань серед підприємців, так і відновлення інтересу до кредитування з боку банків.

Останнє опитування менеджерів банків показало, що вони очікують зростання кредитного портфелю в гривні цього року на 10%, і наступного року – на такий же відсоток.

- Як оцінюєте перспективи відновлення кредитування банками реального сектору поза межами участі у державних пільгових кредитних програмах? Чи можливо це до завершення війни? Експерти стверджують, що банки й досі віддають перевагу отриманню пасивного доходу через депозитні сертифікати НБУ чи ті ж ОВДП.

- Дійсно, програма «Доступних кредитів 5-7-9%» на сьогодні є важливим драйвером усього процесу кредитування. Наразі портфель кредитів за цією програмою складає близько 108 млрд грн, або третину гривневого кредитного портфеля банків. Водночас ми розуміємо, що суцільно пільговим кредитування не може бути. Досягнута в останній рік макрофінансова стійкість дає усі підстави банкам нарощувати свій власний кредитний портфель.

Тут дуже важливим є наявність ресурсу банківської системи. Зараз ми розпочали оцінку стійкості банківської системи – вивчаємо адекватність капіталу найбільших 20 банків, в яких сконцентровано близько 90% активів банківської системи. Після проходження цієї процедури матимемо більш чітке розуміння реального стану їхніх активів та достатності їх капіталу, а відповідно – й кредитоспроможності.

Що стосується стратегії отримання пасивного доходу виключно через вкладення в депозитні сертифікати Національного банку та в ОВДП Мінфіну, то це не є довгостроковим стійким рішенням, і банки про це знають.

- А якою буде доля депозитних сертифікатів? Чи планує НБУ змінити операційний дизайн монетарної політики, ураховуючи обсяг коштів, які банки розміщують у депсертифікатах?

- Депозитні сертифікати є невід'ємним інструментом монетарної політики. Центральному банку потрібен інструмент, щоб впливати на ставки банків. Інструменти з абсорбції ліквідності (в нашому випадку депозитні сертифікати) використовуються всіма центробанками-таргетерами інфляції, це не українське ноу-хау. І завдяки тому, що ставки за цими депозитними сертифікатами прив'язані до облікової ставки, підвищення останньої вплинуло на інші процентні ставки у фінансовій системі, зокрема депозитні ставки банків, на строковість коштів у банківській системі та зниження ризиків для валютного ринку.

З початку повномасштабної війни обсяг коштів, які банки розміщують на депозитних сертифікатах, суттєво зріс. Це відбувається через надходження нових коштів в економіку. Ми отримуємо значний обсяг міжнародного фінансування, який допомагає утримувати фінансову стійкість за рекордного через війну дефіциту бюджету. Водночас у логічний спосіб це призводить до зростання ліквідності – коли уряд обмінює цю валюту та здійснює видатки у гривні, ці кошти потрапляють на рахунки громадян і бізнесу в банках та, ураховуючи що у нас дворівнева банківська система, одночасно відображаються на рахунках банків у НБУ. Абсорбація цієї ліквідності через депозитні сертифікати дає змогу забезпечувати макрофінансову стійкість, однак дійсно має свою вартість. Водночас ця ціна є суттєво меншою за вартість глибокої фінансово-економічної кризи, якої вдалося уникнути у тому числі завдяки цим інструментам.

НБУ дійсно розглядає можливість у перспективі переглянути операційний дизайн монетарної політики. У підсумку ми маємо повернутися до того дизайну, який мали до повномасштабного вторгнення: за обліковою ставкою проводитиметься основний обсяг операцій з ДС, а коридор ставок за операціями овернайт буде симетричним. Водночас це відбуватиметься саме для того, щоб облікова ставка через інструмент депозитних сертифікатів максимально ефективно впливала на інші ставки у фінансовій системі й уже далі – на стан валютного ринку, економічну активність та інфляційні процеси.

- Нацбанк багато зробив, щоб повернути зацікавленість українців до вкладів у гривні, головним чином – через високу облікову ставку. Чи є побоювання, що паралельно зі зниженням ключової ставки, депозитні ставки теж почнуть знижуватися, тим самим провокуючи зниження інтересу до цього інструменту з боку населення?

- Так, регулятор доклав чимало зусиль, щоб банки відреагували на підвищення ключової ставки і відповідно збільшували привабливість своїх депозитних продуктів, тим самим сприяючи стабілізації валютного ринку. Зараз маємо досить непогані результати у цьому. Ставки за строковими депозитами фізосіб у гривні від 3 до 12 місяців у червні, наприклад, сягнули близько 15%, що перевищує інфляційні очікування. Звісно майбутній цикл зниження облікової ставки в середньостроковій перспективі призведе до зворотного процесу – поступово ставки знижуватимуться. Але не стрімко. Загалом Нацбанк націлює свої регуляторні заходи та монетарну політику на те, щоб утримувати депозитні ставки на рівні, вищому за очікуваний рівень інфляції.

- Наближається опалювальний сезон, а відтак і загроза повторення минулорічної ситуації в енергетичному секторі. Але, якщо не помиляюсь, НБУ в останньому макропрогнозі не передбачав перебоїв з постачанням електроенергії до кінця року. Ви впевнені, що українці та бізнес навчились адаптуватися до подібних викликів без провокування негативних наслідків для макроекономіки?

- У нашому квітневому макропрогнозі ми припускали наявність незначних дефіцитів локального характеру, пов’язаних з плановими ремонтами на блоках атомної генерації та з можливими піковими навантаженнями на енергетичний сектор. Через підрив Каховської ГЕС ризики зросли. Це, зокрема, створює додаткові проблеми для інших ГЕС, розташованих вище по Дніпру.

Водночас, як бачимо, наша енергетична система працює без особливих перебоїв. Можливо протягом осені-зими спостерігатимемо локальну нестачу енергії, але ми зберігаємо оптимізм у тому, що холодний сезон пройдемо набагато краще минулорічного. Це відбуватиметься як за рахунок стійкості нашої енергетичної системи, так і за рахунок міжнародної підтримки та стійкості ЗСУ. І досвід січня-лютого цього року насправді додає впевненості.

Юлія Тетянич, Київ